5年期LPR虽降，但宽货币制约未变

尽管5年期LPR有所下降，但广泛的货币限制并未改变—事件回顾—20220521

1.LPR将在5年内下调，主要是因为抵押贷款利率需要降低。

日前，央行公布5年期LPR报4.45%，较4.60%下调15bp，1年期LPR维持3.70%不变。

高抵押贷款利率是这次LPR不对称降息的主要原因回顾2008年以来历次稳增长的时期，房贷利率的下降幅度大于一般贷款利率的下降幅度但在此轮稳增长中，房贷利率一直维持在高位，降幅远小于一般贷款利率目前需要降低房贷利率来提振房地产信心

房贷利率高主要是因为最近几年来监管机构对房地产市场的态度逐渐谨慎2019年以来，为抑制房价过快上涨和房地产高杠杆风险，货币政策一直在房地产端收紧2019年以来的7次非对称降息中，前6次均为一年期LPR，降幅超过5年，导致两者在本次降息前逐渐拉大至90bp此外，2020年下半年，在5年LPR不变的情况下，房贷利率甚至出现了明显的上行趋势LPR的多次非对称降息和房贷利率的上行，清楚地表明央行此前对房地产的态度一直是谨慎的

可是，最近央行的政策发生了重大变化首套房LPR下调20 BP，五年期LPR下调15 BP两次降息都很明确:刺激房地产复苏，通过降低5年期LPR，同步降低此前过高的房贷利率，同时可以修复近期中长期信贷持续低迷等问题

2.目前流动性宽松大概率难以长期持续，宽货币约束依然存在。

当前1.3—1.4%的隔夜利率的目的和持续时间是市场关注的关键问题我们认为，隔夜利率低于政策利率不是一种正常状态，而是应对近期受疫情影响的危机的临时安排历史上隔夜利率四次低于政策利率的持续时间不到两个月从前四次的经验来看，这种操作不应该理解为隐性降息，也不应该理解为长期降息，更不应该理解为政策利率会弥补

自2022年3月爆发以来，市场一直期待宽货币可是，从央行的操作来看，3月至5月，OMO，MLF和一年期LPR利率都没有下调只是在5月份，5年期LPR利率下调，首套房贷上调货币政策仍面临三大约束:汇率，通胀和货币政策空间有限我们认为，当前的货币政策组合不是以宽货币作为稳增长的主要手段，不是纠正过高的房贷利率，不是有过多的短期流动性来应对短期的疫情扰动

3.后续债市投资需谨慎。

因此，我们认为，LPR的减少主要是为了支持房地产和引导抵押贷款利率下降，对宽货币仍有较强的约束近期债券市场被动应对不利因素，收益率维持在较低水平市场的逻辑包括:第一，经济复苏是不确定的未来，而资金宽松是当下的现实只要资金不紧张，那么你就可以对不利因素免疫，二是仍处于稳增长期，货币政策大概率不会收紧，第三，经济难以强劲复苏，因此债市收益率上行空间有限

鉴于上述观点，我们认为:第一，基于历史经验，债券市场收益率上行可能先于资金利率上行，同时，债券市场的调整并不需要央行货币政策的收紧，其次，假设经济复苏一定很弱是有问题的这一次是通过财政政策努力稳增长，财政稳增长往往不是弱复苏，再次，我们无法判断短期债市收益率会如何变化，因为历史上四个资金利率异常低的时期对债市收益率的影响经历不同所以我们的建议如下:如果收益率能下行，那么我们建议降低投资组合久期，如果收益率不下降，建议通过定投降低投资组合久期，不宜低估经济复苏的力度10年期国债有可能升至3.0%以上

风险:政策变化不及预期，疫情反复。