恒力期货：PTA估值洼地显现

基本面与宏观共同推动原油在9月宏观窗口打开前保持强势；另一方面，聚酯工厂不具备降负的直接驱动，高开工将持续。恒力期货表示，整体上“金九银十”旺季需求将推动PTA走势。

近期正值PTA2309与2401合约转换之际，原油整体偏强运行，布伦特原油盘中触及88.09美元/桶，创近7个月以来的新高。一方面，下游聚酯在高产能基数情况下依然维持92%以上的开工负荷；另一方面，PTA波动加剧，整体偏强运行，但涨幅明显不及原油，导致PTA产业链利润压缩，生产企业亏损幅度扩大。

成本端支撑明显

恒力期货认为，原油是下游众多化工品定价的锚，目前市场对原油的主流看法依然偏积极。宏观面上，欧美经济软着陆预期不断强化，美联储继续加息压力有所缓解。基本面上，沙特、俄罗斯9月继续减产，超200万的供应缺口继续加强对供应的担忧。基本面与宏观共同推动原油在9月宏观窗口打开前保持强势。

PX作为PTA的原料，其价格会对PTA加工费及绝对价格产生直接影响。除了原油的助力，汽油调油需求也会对PX价格形成支撑，较强的汽油需求易单向拉升PX景气度。成品油市场远大于芳烃市场，大行业景气容易拉动小行业。据BP统计，成品油市场较芳烃市场高出一个数量级。当汽油效益良好时，会大幅增加调油池中重整汽油/甲苯/混二甲苯等产品的需求，从而挤占PX的原料供应，同向拉动PX的景气度。

反之，当汽油景气度较低时，部分调油用途的混二甲苯会流向化工用途，PX生产端原料或出现短期增加。但MX作为原料的短流程生产装置产能占比较小。据统计，亚洲短流程装置占比约为9%，我国短流程装置占比约为6%。当MX从调油用途流向化工用途时，对供给端的冲击较为有限，因此汽油景气度低时不易反向影响PX景气度。当前国际汽油裂解回调后再次强势回归，虽然市场对后续调油市场有所担忧，但目前汽油裂解走强将对PX价格形成持续正反馈。

库存处于同期低位

恒力期货分析，截至8月10日，PTA现货净加工费周均为-8元/吨，创历史同期最低值，环比下降107元/吨。回顾历史，这种情况并不多见，且不可持续。国内PTA生产企业头部集中度较高，其中前6家产能占比高达72%，其检修和重启均会对市场供给产生影响。根据PTA装置一年一检修的行业惯例，目前国内装置持续工作超12个月未检修的装置高达780万吨，占比高达9.9%，且均为头部企业大装置，值得警惕。

自今年5月底聚酯提负至90%以上高位后，并在7月中旬继续上攻至93.5%的高点，此后虽小幅下降，但开工依然持续在92%上。聚酯在高产能基数情况下，维持较高开工，给原料端PTA提供较强支撑。从目前聚酯工厂成品库存来看，产量最大的POY库存13.2天，环比增加1.9天，低于去年同期的36.8天，低于近5年历史同期均值20天，其他品种库存也处于历史同期低位，暂无胀库压力。另外，聚酯整体利润尚可。综合来看，聚酯工厂不具备降负的直接驱动，高开工将持续。

除此之外，终端市场处于服装销售切换秋冬装的关键节点，服装批发市场及服装厂陆续着手准备秋冬服装，部分印染企业也开始反馈秋冬面料订单有所增加，终端需求开始边际改善，“金九银十”需求旺季依然值得期待。

综上所述，恒力期货认为，产业利润主要集中在PX端，在汽油裂解强势带动下，PXN将重回400美元/吨以上，进一步夯实PTA底部。另外，加工费转负，考虑到聚酯高开工或延续至“金九银十”的需求旺季，PTA估值洼地将显现。